​​​배당할인 모형 (Dividend Discount Model, DDM)

DDM은 기업이 지급하는  현금배당금의 현재가치 합계액으로 주식의 내재가치를 계산하는 방법입니다.

핵심요약
  • 배당할인모형(DDM)은 기업이 지급하는 배당금액을 활용하여 주식의 내재가치를 계산하는 방법임
  • 기업이 영속하며, 매년 배당금액이 일정하다고 가정하여 주식의 가치를 계산함
  • 배당성향이 적은 기업 및 자사주 매입으로 주주환원을 하는 기업에는 사용이 제한됨

배당할인모형(DDM)의 계산식

​1. 고든 성장 모델(GGM, Gordon Growth Model)

DDM의 가장 일반적이고 간단한 계산은 GGM으로, 영속적인 기업에서 지급되는 배당금액의 현재가치를 총합하여 주식의 가치를 계산합니다.

만약 배당금액이 매년 일정한 수준으로 증가한다고 가정하면, 위의 변형된 GGM으로 주식의 가치를 계산할 수 있습니다.

  • V0: 현재 주식의 가치
  • D1: 내년 배당금의 추정치
  • r=회사의 자기자본비용(the company’s cost of equity, 주로 CAPM)
  • g=배당금의 영구적인 성장률

​​2. 단기간 DDM

단기간 DDM은 지금부터 1년뒤에 팔릴 주식의 가치를 계산할 때 사용됩니다. 단기보유기간으로 인해 예상되는 현금흐름은 주식의 단일배당 지급액과 미래의 판매가격입니다.

  • V0: 주식의 현재 공정가치
  • D1: 내년 배당금의 추정치
  • R: 회사의 자기자본 비용
  • P1: 지금으로부터 1년이 지난 후의 주가 (미래 EPS *P/E 등을 활용하여 추정할 수 있음)

배당할인모형의 주요 변수

기대배당금(Dn)와 성장률 (g)
회사의 미래 배당금을 추정하는 것은 복잡합니다. 분석가와 투자자는 과거 배당이력을 참고하고, 성장추세를 파악하여 여러가지 가정을 통해 미래 배당금을 추정합니다. DDM은 회사가 영구적으로 일정한 수준으로 배당금을 증가한다고 가정하는데, 기업의 영속성에 대한 가정은 매우 비현실적이며 일정한 수준으로 증가하는 것도 현실적이지 않습니다. 기대배당금의 성장률의 수치가 조금만 변동되더라도 계산되는 주식가치의 결과 값이 매우달라질 수 있으니, 주의하여 성장률 수치를 선택해야 합니다. 

할인율(r)
국공채, 예금 및 적금보다 더 위험이 높은 주식에 투자한 투자자들은 매입한 주식의 가격과 가치가 하락할 수 있는 위험을 감당합니다. 마찬가지로, 이런 추가 위험에 대하여 투자에 기대되는 요구되는 수익률이 더 높습니다. 이 수익률(r)은 자본자산-가격 모델(CAPM) 또는 배당 증가 모델을 사용하여 추정될 수 있습니다. 이 외에도 허들 수익률, 최소 수익률 등의 요구수익률을 기반하여 할인율을 적용할 수 있습니다. 즉, 수익률은 투자자 재량에 따라 달라질 수 있다.

배당할인모형(DDM)의 장단점

장점1: 모든 DDM 모델, 특히 GGM은 시장의 상황과 관계 없이 기업의 본질적인 가치를 계산할 수 있습니다.

장점2: 서로 다른 산업별 기업들 이어도 직접 비교를 할 수 있습니다.

장점3: DDM은 안정기에 진입했으며, 장기간 배당금을 지급하는 기업의 주가를 평가할 때 유용합니다. 이 모델은 경기 주기에 따라 변동하는 비즈니스 내에서도 사용될 수 있습니다.

단점1: DDM은 배당금을 통해 제공된 ROI(투자수익률)로만 주식을 평가할 수 있다고 가정합니다. DDM은 배당을 거의 지급하지 않는 고성장기업의 주식평가에  사용될 수 없습니다. 고성장 기업들은 주주들에게 더 높은 가치를 창출하기 위해서 창출된 현금을 지속적으로 기업에 재투자하면서 성장을 추구하기 때문입니다. 즉, 설사 배당금이 지급되더라도 해당 배당금액은 기업 및 주식의 가치를 충분히 반영하지 않습니다. 예를 들어, 마이크로소프트가 고성장을 기록할 때는 수십 년 동안 배당금을 지급하지 않았습니다. 미국의 전체 상장된 기업 중 약 3분의 1만이 배당을 지불할 뿐입니다.

단점2: DDM의 또 다른 문제는 투입변수에 따라서 결과값이 매우 민감하게 달라진다는 것 입니다. 예를 들어 X 회사 배당 증가율이 10%에서 4.5%로 낮아지면, DDM에 따라 계산되는 주가는 94.5 달러에서 75.24달러로 20%이상 떨어지게 됩니다.

단점3: 기업의 배당성장률(g)이 요구수익률(r)보다 높은 경우, DDM을 적용할 수 없습니다. 이는 회사가 손실을 입히거나 상대적으로 낮은 수익을 내면서 배당을 지속적으로 지급할 때 충분히 일어날 수 있는 일입니다.

단점4: DDM은 자기주식 취득(stock buybacks)의 영향을 무시합니다. 주식 가치가 주주에게 반환되는 것과 관련하여 큰 차이를 만들 수 있는 효과입니다. 한편, 다른 나라의 세금 구조는 배당보다는 주식 매입을 하는 것이 더 유리하게 만들 수도 있습니다.

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