지분희석 방지 조항(Anti-Dilution Provision)

지분희석 방지 조항(Anti-Dilution Provision)은 기업의 재무활동으로 인해 기존 투자자들의 지분이 희석되는 것을 방지하는 조항입니다.

핵심요약
  • 지분희석 방지조항은 기존 투자자의 지분희석을 방지하기 위한 조항임
  • 지분희석은 추가 자본조달 중 발생할 수 있으며, 자본조달에 내포된 주당가격이 투자자의 가격보다 낮을 때 지분희석이 커짐
  • 지분희석을 방지하기 위한 조항으로 풀 래쳇 방식 및 가중평균 전환가격 조정 방식이 있음

지분희석(Dilution)은 언제 발생할 수 있나요?

기업이 유상증자(Rights issue), 전환사채(Convertible Bond, CB), 신주인수권부사채(Bond with Warrants, BW) 등을 발행하여 자금을 조달할 경우 지분희석이 발생할 수 있습니다. 유상증자의 경우, 기존 투자자들이 유상증자 되는 금액에 현재 보유중인 지분율 만큼 투자하지 않을 경우, 당장 지분희석이 발생할 수 있습니다. 특히 유상증자될 때 평가된 주당 가격이 투자자의 주당 취득가격보다 낮을 경우, 지분희석이 더 커질 수 있습니다.

전환사채 및 신주인수권부사채 등은 해당 채권(Bond) 투자자가 기업의 주식으로 전환 또는 신주를 취득하는 시점에 기존 투자자들의 지분희석이 발생할 것입니다. 만약 전환사채의 전환가격 및 신주인수권부사채의 지분취득 행사가격이 감소할 경우, 늘어나는 유통주식수가 증가하므로 지분희석의 정도가 더 커질 것입니다.

지분희석은 VC업계에서 자주 발생합니다. 기업이 성장을 위해서 자금을 조달하는 행위에서도 발생하며, 새로운 경영진/핵심 인력을 채용할 때 발행하는 대규모 스톡옵션 등으로부터 지분희석 가능성이 발생합니다.

간단한 예시로, 투자자 A가 발행 주식수가 1백만 주 인 회사의 주식 20만 주를 가지고 있다고 가정하겠습니다 (지분율 20%). 현재 주가는 주당 5만원으로 형성되어 있으며, 투자자는 시가총액 500억인 기업의 주식을 100억원 만큼 보유하고 있습니다. 만약 투자기업이 1백만 주를 주당 5만원으로 유상증자를 진행하고, 투자자 A는 유상증자에 참여하지 않을 경우, 투자자 A의 지분율은 10%로 감소할 것입니다.

지분희석(Dilution)을 방지하기 위해서 어떤 조항(Provision)을 명시할 수 있나요?

일반적으로 우선주/회사채/보통주 간의 전환가격을 조정하는 방법으로, 기존 투자자의 지분율을 유지하는 지분희석 방지 조항을 포함시킬 수 있습니다. 지분 희석 방지를 하는 방식은 크게 두가지가 있는데, 풀 래쳇 (Full Ratchet) 방식과 가중 평균 방식이 있습니다.

풀 래쳇(Full Ratchet) 조항은 기발행된 지분희석이 가능한 증권의 전환가격을 신주발행가 수준으로 낮추는 것입니다. 예를 들어, 기존 투자자가 취득한 전환사채의 전환가격이 5 만원이며, 발행기업이 주당 2.5만원에 유상증자를 시행할 경우, 기발행된 전환사채의 전환가격을 2.5만원을 낮추는 조건을 명시하는 것입니다.

가중평균 방식의 전환가격 조정방법을 지분희석 방지 조항으로 명시할 수 있으며, 해당 조정가격 계산식은 아래와 같습니다.

  • C2 = 신 전환가격
  • C1 = 구 전환가격
  • A = 신주 발행 이전의 시가총액(희석 가능 주식수 포함)
  • B = 신주 발행으로 회사가 조달한 금액
  • C = 신주 발행 주식 수

풀 래쳇(Full Ratchet) 방식은 전환가격을 가장 낮게 조정할 수 있기 때문에 지분희석 방지 조항(Anti-Dilution provision)으로 가장 선호됩니다. 하지만, 이 조항 마저도 지분희석을 완벽히 방지할 수 없으며, 기업이 유상증자를 진행할 때마다 보유 지분율 만큼 참여하지 못하면 지분희석은 불가피 합니다.

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